韩绍宸 杨诗琦
自20世纪70年代布雷顿森林体系瓦解以来，全球已先后出现数次经济和金融危机，影响范围和冲击幅度呈愈演愈烈之势。在新兴经济体国家不断崛起的世界经济金融格局下，以美元作为主要支付、计价和储备货币的国际货币体系所产生的全球失衡问题不断放大。为保障全球经济增长、维护金融稳定，国际货币体系变革已然到来。本文通过回顾国际货币体系改革历程，提出国际货币体系多元化或是一种可行的改革路径，而人民币国际化则是助推国际货币体系改革的关键因素。
国际货币体系发展历程
国际货币体系的发展主要经历了从第一次世界大战之前实行多年的金本位制，到以黄金与美元为本位的布雷顿森林体系，再到目前多种汇率制度并存的后布雷顿森林体系的历史演变过程。现代国际货币体系在布雷顿森林体系崩溃后形成，全球对美元的过度依赖演化出一系列风险问题，美元的国际货币主导地位得到了进一步强化。
金本位制
19世纪70年代到第一次世界大战期间，国际货币体系为黄金本位制。在金本位制下，一国的货币发行量由本国黄金储备量决定，货币、黄金之间按货币法定含金量进行兑换，黄金在各国自由进出口，用于国际收支余额结算。当一国国际收支失衡、面临通货膨胀或通货紧缩时，金本位具有恢复经济平衡的自动调节机制。由于当时英国的黄金储备充足，且是经常账户顺差国，金本位制实际上也是英镑本位制。
布雷顿森林体系
当各国开始违反金本位制的规则时，其自动调节机制失效。1931年英国宣布放弃金本位制后，其他国家也陆续退出，各国本币陷入竞争性贬值的无序局面。1945年12月，《布雷顿森林协议》的签署标志着以黄金与美元本位为核心的布雷顿森林体系正式建立，这在一定程度上促进了战后经济的重建、复苏和发展。美国在第一次世界大战和第二次世界大战期间迅速崛起，凭借其综合实力确立了美元的核心地位。美元作为唯一的法币与黄金挂钩，美元和黄金的兑换比率固定为35美元兑换1盎司黄金，其他国家货币和美元直接挂钩，从而保持固定汇率。该体系是历史上第一次通过协议方式建立的大规模国际货币合作机制，结束了货币兑换、国际支付和国际贸易领域混乱的局面，并通过建立国际货币基金组织和世界银行（也称“国际复兴开发银行”）为成员国提供长短期贷款、稳定国际汇率、平衡国际收支。
后布雷顿森林体系
在布雷顿森林体系初期，美国通过马歇尔计划，即资本项目逆差对欧洲提供美元援助，并通过美国的贸易逆差对其他国家输出美元，以此来满足各国对美元作为储备货币的需求。二战后随着欧洲和日本经济的持续复苏，美国货物贸易顺差减少，服务贸易逆差不断增加，资本项目始终维持逆差，并且超过经常项目顺差，这使得美国只能通过对外输出美元来维持国际收支逆差。在黄金有限供给的约束下，美元币值的稳定性受到严重冲击。1960年之后，美元负债不断超过其黄金储备，在美元贬值的市场预期下，各国纷纷抛售美元换取黄金，美国政府最终于1971年关闭黄金兑换窗口。1973年开始，各国汇率陸续对美元浮动，布雷顿森林体系就此瓦解。直至目前，现行的国际货币体系是一个“没有体系的体系”，部分学者称之为“后布雷顿森林体系”，核心特征是美元本位制，美元与黄金脱钩。尽管美元仍是主要的国际储备货币，但允许多种国际储备货币并存。各国汇率不再与美元固定，而是允许多种汇率制度并存，浮动汇率制度成为各国主要的政策选择。
现行国际货币体系的弊端
布雷顿森林体系瓦解后，尽管美元不再有黄金的支持，但由于美国具有强大的政治、经济、金融和军事力量，美元信用并没有丧失，美元的本位货币地位没有产生根本性的动摇。截至2022年，美元在流通手段、价值尺度、支付手段、储藏手段方面依然占据主导地位，在国际外汇市场交易量、国际贸易量计价、跨国支付体系份额、国际外汇储备中的占比分别达到88%、54%、42%、58%，远超同时期美国国内生产总值（GDP）总量占全球总量25%的比重。但是，在布雷顿森林体系时期面临的问题并没有得到有效解决，2008年全球金融危机和2020年全球经济衰退风险的爆发，明显暴露出现行国际货币体系，即后布雷顿森林体系运行中存在的种种隐患和弊端。主要体现在以下几方面：
特里芬难题依然存在
布雷顿森林体系时期存在的特里芬难题提出，黄金储备的不足最终将导致布雷顿森林体系的崩溃，其核心是美元储备货币地位和美国持续的国际收支逆差之间存在的矛盾所引发的信心问题，储备货币发行国通过政府债务积累满足储备货币需求不可持续，这在以浮动汇率为主要汇率制度的后布雷顿森林体系时期依然存在。美国前财政部长约翰·康纳利有一句名言：“美元是我们的货币，却是你们的问题。”在国际货币体系中美元作为公共物品充当世界货币，但美元同时也是美国的主权货币，这使得美国国际收支持续失衡的问题难以调和。
储备货币发行国的政府债务问题
在布雷顿森林体系下，美国承诺维护与黄金的固定平价，因此美国财政部不能通过无限制地发行国债保障美元供给，但这一财金纪律在后布雷顿森林体系时期不再具有约束力。从美元的供给端来看，政府发债变得相对容易，美国联邦债务法定限额在近些年不断上调，这使得美国国债规模持续增加。截至2021年，美国一般政府债务占GDP比重达到128%，相比之下中国则是71%。从美元的需求端来看，新兴经济体经历了经济的高速增长，对美元作为国际储备货币的需求日益增加。包括中国在内的亚洲国家普遍采用出口导向战略，在实现经常项目顺差的同时积累了大量的外汇储备。自1997年亚洲金融危机后，出于预防性需求，新兴经济体进一步扩大外汇储备规模。美国政府赤字规模不断增加的结果是，各国对于这一模式的可持续性产生担忧，导致美元的政府清偿力担保受到损害，美元作为储备货币的特质遭到破坏，在经济长期低迷的情况下还可能出现主权债务危机。
全球资产安全性问题
美国作为储备货币发行国，除面临政府债务问题外，还存在美元资产安全性问题。美国国债作为全球主要的安全资产，其10年期到期收益率自1981年以来呈现整体下滑态势，这表明全球安全资产存在供不应求的问题。在全球经济危机爆发的动荡时期，金融机构风险承担能力下降、投资者风险偏好降低，美国国债作为最主要的避险资产，其需求急剧上升。安全资产供求存在自动调节机制，当需求大于供给时，安全资产价格上升、国债到期收益率下降，从而改善供求失衡状况。但是在当前全球持续低利率结束、主要经济体剧烈加息逐步见顶的背景下，美国等主要国家的国债收益率由接近于零的水平大幅上升，这限制了安全资产价格的自动调节机制，从而产生安全性陷阱问题。潜在的解决方法是美国财政部通过持续发债增加美元资产供给，或者增加其他安全资产供给。
世界经济金融格局的不对称性和不平等性
在全球持有美元流动性的背景下，美国主权债务扩张和中央银行流动性创造缺乏相应监管和限制，这使得美国拥有了对美元流动性创造的绝对权利。美联储的低利率政策大幅降低美元的融资成本，美元流动性供给与美国经常项目逆差挂钩，并利用资本项目进行融资，而伴随着美联储开启加息周期，美元币值持续走强，美元负债的成本又会随之上升，由此产生的周期性特征是全球失衡的主要来源。由于新兴经济体普遍缺乏完善的国内金融市场，无法将国内的高储蓄有效转化为投资，因此只能将大量的外汇储备用于购买收益率较低的美国国债，这造成了全球资源配置极大的不对称性和不平等性。新兴经济体因此成为全球重要的顺差国，国际间流动的美元以美元债务的形式回流美国，形成美元的全球循环机制。但是，由于美元不再与黄金挂钩、不再承诺保持固定汇率，为维护币值稳定、保持国际收支平衡，顺差国要么被动跟随美联储货币政策变动，要么对外汇市场进行干预，前者会导致本国遭受美国货币冲击，后者会使本国被动积累或消耗大量的美元外汇储备。在美元贬值和美国国债到期收益率下行时期，大量持有美元资产的外汇储备国风险暴露加剧，美国经济学家保罗·克鲁格曼称这一现象为“美元陷阱”。
国际货币体系潜在的改革路径
由于以美元为主导的国际货币体系存在上述的种种问题，潜在的改革路径除建立超主权货币、改革特别提款权（Special Drawing Rights，简称SDR）外，还包括增加非美元主权货币使用，构建多元化的国际货币体系。
建立超主权货币、改革特别提款权
美国前副国务卿理查德·库珀曾于1986年提出建立超主權货币，国内学者周小川、林毅夫则建议将特别提款权作为世界货币。二者的共同点在于，通过创造、使用与主权国家脱钩、保持币值长期稳定的国际储备货币，赋予其公共产品属性，弥补由主权货币充当世界货币的内在缺陷，避免道德危机并从根本上解决特里芬难题。区别在于，超主权货币的发行须建立全球货币发行银行，实行独立、统一的货币政策；
而使用特别提款权则须对国际货币基金组织现有的体系进行改革，提升国际货币基金组织独立性。
但是，两种改革路径作为国际货币体系改革的最终形态，在短期内并不具备实现的客观条件。原因在于，超主权货币不是一国的主权货币，作为由法律规定的信用货币缺乏大型经济体的信用支持。为维持币值稳定，超主权货币可能会重新陷入盯住美元的困境，其“弱货币”属性可能无法保证全球货币发行银行政策的独立性。同时，截至2022年，国际货币基金组织特别提款权分配总额达到9357亿美元，相比于国际外汇储备总量12万亿美元而言，规模还有较大差距；
同时期新兴经济体GDP总量占全球总量的比重已达到43%，而特别提款权货币篮子中仅有人民币是新兴经济体国家主权货币，未来有待增加其他代表性新兴经济体货币“入篮”。此外，由美元外汇储备向超主权货币、特别提款权转化的过程可能会导致外汇储备价值损失，降低可能由此产生的市场动荡将成为一大挑战。
构建多元化的国际货币体系
由于在全球范围内建立超主权货币缺乏价值基础，而国际货币基金组织的特别提款权具有合成货币的特征、缺乏二级市场的支持，因此提高包括人民币和欧元在内的非美元货币在国际货币体系中的地位成为更为现实的选择。美国经济学家巴里·艾肯格林曾于2012年预测，未来将建立一个多元化国际货币体系，人民币、欧元与美元共享国际地位，前提是美国摆脱财政预算和债务负担，否则美元可能会失去主导地位，成为依赖外债和国际资金救助的新兴经济体货币。诺贝尔经济学奖获得者罗伯特·蒙代尔提出，多元化国际货币体系可能存在“最优货币区”和“金融稳定性三岛”两种形态。欧元作为“最优货币区”的实践，本质上也是一种超主权货币。但是欧元依托于欧盟存在，缺乏统一的财政预算机构作为基础，与成员国经济多样性、利益多元化和劳动生产率差异之间存在矛盾，在受到重大外部冲击时，欧元区存在崩溃的风险。反观“金融稳定性三岛”方面，美元区、欧元区目前已具备相当可观的规模，而受经济、政治、文化等方面差异的影响，亚元区的发展仍较为缓慢，人民币在东亚、东南亚地区的国际化发展存在较大空间。2020年之后，美国史无前例的大规模经济刺激政策增加了投资者对于美元的担忧；
国内实体经济高质量发展和国内国际双循环相互促进的新发展格局强调了实现人民币国际化的重要性和必要性。推进人民币国际化、满足国内外的经济发展需求，在储备货币多元化进程中将起到关键作用。
人民币国际化成为国际货币体系改革中的重要一环
改革开放40多年以来，中国在国际社会中迅速崛起，获得了较高的经济增速和不断提升的经济实力。即使是在受新冠疫情冲击、纷繁复杂的国际形势下，中国依然在2020—2022年三年间保持了平均4.6%的经济增速，贡献了全球近三分之一的经济增量。国际经验表明，经济发展是货币国际化的坚实基础，近年人民币国际化在支付功能、投资交易功能、计价货币职能、储备货币职能等方面取得了较大进展。
人民币跨境支付体系逐步完善，推动实现人民币支付结算功能。自2009年7月《跨境贸易人民币结算试点管理办法》公布实施、开放我国跨境贸易结算试点，到2021年1月、2022年6月先后发布《关于进一步优化跨境人民币政策支持稳外贸稳外资的通知》《关于支持外贸新业态跨境人民币结算的通知》，人民币跨境支付结算政策框架不断完善、使用场景逐渐优化。受升值预期影响，跨境贸易人民币结算占比在2015年曾达到峰值26.0%；
人民币跨国支付体系份额也在逐渐上升，由2015年的2.31%震荡下跌至2017年的低点0.98%后，回升至2022年年均2.31%的水平，居于全球跨境支付货币中的前五位。人民币跨境支付系统（CIPS）的建设也在稳步推进，截至2023年4月，CIPS系统覆盖全球110个国家和地区，参与者共有1437家，其中直接参与者80家，间接参与者1357家。
我国资本项目双向开放不断深化，有效提升人民币投资交易功能。合格境外投资者（QFII）制度、人民币合格境外投资者（RQFII）制度、沪港通、深港通、沪伦通的先后推出促进我国资本市场开放进程。截至2023年4月，沪股通、深股通北上资金累计净流入1.9万亿元人民币，占沪深股市总市值比重达到2.2%；
南下资金累计净流入2.7万亿港元，占港股市值比重达到7.5%。境外投资者参与我国金融市场投资的金额逐渐增加，境外机构和个人持有境内人民币金融资产从2013年的2.9万亿元人民币提升至2020年的9.0万亿元人民币，并于2023年3月达到9.9万亿元人民币。
人民币计价货币职能是人民币价值尺度功能的重要体现，对于人民币成为国际货币至关重要。根据中国银行《人民币国际化白皮书》的统计显示，坚持在跨境交易中使用人民币报价、签订人民幣计价贸易合同的受访工商企业占比由2015年的16.0%上升至2019年的17.9%，并于2021年达到20.9%。期货和大宗商品人民币计价结算同样实现了快速增长。目前，我国期货市场已有包括原油、精对苯二甲酸（PTA）、国际铜、棕榈油在内的9个面向境外投资者开放的期货品种。其中，以人民币计价的原油期货于2018年3月在上海国际能源交易中心上市交易，是我国首个允许境外投资者直接参与的国际化期货品种，目前已成为继布伦特原油、美国西得克萨斯轻质中间基原油（WTI）之后市场规模全球第三大的原油期货。此外，伊拉克、俄罗斯、伊朗、沙特阿拉伯等产油国积极开展石油贸易人民币结算，“石油人民币”逐步成为现实。
伴随人民币跨境贸易和投资使用的逐步扩大，人民币的储备货币职能也取得了显著提升。人民币在国际外汇储备中的金额由2019年的2145亿美元上升至2022年的2984亿美元，占比由1.9％上升至2.7%。人民币于2016年10月以10.92%的特别提款权权重成功入篮，位列美元、欧元之后，并于2022年5月上调权重至12.28%。人民币储备货币职能的增加使得中国成为构建全球金融安全网的有力保障。
总结与展望
回顾国际货币体系的发展历程，以美元作为信用锚的国际货币体系在一定程度上缓解了布雷顿森林体系崩溃后的混乱局面。但是，特里芬难题、全球失衡等国际货币体系的深层次矛盾始终无法调和，美元的周期性走强引发全球金融市场剧烈震荡、一家独大的格局难以持续，美国经济政策的负外部性不容忽视。新常态下国际货币体系改革进程加速，国际储备货币多元化或成为可行的改革方向。党的二十大报告提出，要有序推进人民币国际化。面对百年未有之大变局，国际格局的深刻变化赋予人民币成为区域货币乃至世界货币的历史契机，中国应继续保持定力、修炼内功，持续深化供给侧结构性改革、稳步扩大开放，运用好自身的发展潜力、扮演好世界经济的“催化剂”和“压舱石”。
（韩绍宸为清华大学五道口金融学院中级研究专员、中国社会科学院大学国际政治经济学院博士研究生，杨诗琦为中国社会科学院大学国际政治经济学院博士研究生。本文编辑/秦婷）
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